Следующий платеж возможен только через два года, по итогам года текущего, ведь в 2020 году было падение ВВП, а выплаты возможны только при росте более 3% в год.
Это хорошо или плохо?
Зрада. Этому и будущим Минфину необходимо ежегодно беспокоиться о росте экономики и платежах, которые нужно выплачивать по варрантам. И так до 2040 года. В случае существенного роста экономики, выплаты по этим инструментам будут большими. На 2023 оценки варьируются от $190 млн (при условии роста экономики на 3,8% по прогнозу НБУ) до $1 млрд (рост в 5,2%, по прогнозу ICU). Ежегодно достичь таких темпов не получится, однако если же страна хочет когда-нибудь выбраться из состояния бедности, то придется выходить в период устойчивого и значительного роста. Поэтому варранты некоторые и называет налогом на рост.
Перемога. С точки зрения Минфина обмен существующих долгов на варранты разгрузил немного его платежный календарь. $3.2 млрд (сумма может быть увеличена за счет обмена части российского бонда 2013 выпуска) ежегодно под 7,75% — это $250 млн расходов на ежегодное обслуживание с 2015 года. Это значительно больше той суммы, которую Украина только впервые выплатит в 2021 году — почти $41 млн.
Думаю, сам факт выплаты должен быть положительно воспринят рынками, поскольку Украина — не Аргентина, а более надежный партнер.
Была ли реструктуризация 2015 выгодной и кому именно?
По моему мнению, эта операция помогла Украине облегчить ситуацию со сверхтяжелым на тот момент обслуживанием государственного долга. В частности, более равномерно удалось разгрузить его по времени и отсрочить погашение на несколько лет. Несомненно сказать, была ли выгодной эта операция для инвесторов, сложно. Ведь кто-то покупал украинский долг до начала войны на Донбассе и, скорее всего, получил меньше, чем рассчитывал. Например, та часть долга, которая была обменяна на варранты в 2015 году, только шесть лет спустя осуществляет первый платеж — $12,58 на каждые $1 тыс. условного долга. Это притом, что по облигациям выплаты ежегодно составляли бы $77,5 на каждые $1 тыс. долга. Однако уже условного, ведь тело того кредита надо возвращать, а в случае варрантов номинал условный.
Но конечно, есть инвесторы, которые поверили в украинскую историю еще тогда, когда макропоказатели страны были гораздо хуже. Эта категория заработала на тех, кто не имел такой веры и продавал принадлежащие им ценные бумаги с дисконтом.
Правительство выкупило варранты очень грамотно — с дисконтом и без объявления об этой сделке заранее. Этим оно сэкономило очень много денег правительствам следующих каденций — около 10% от той суммы, которая будет уплачена до 2040 года. В дальнейшем такие операции сделать будет сложнее, поскольку цена вряд ли опустится ниже 100% от номинала, а выкуп по 101% и выше может попасть под политическую критику несмотря на вероятную выгоду для страны.
Какой может быть следующая общая сумма выплат?
Чего точно не учли при реструктуризации долга в 2015 году, так это пандемии. Сначала нас закрыли на карантин, экономика значительно замедлилась, а по результатам прошлого года мы получили падение, которое вообще никто не прогнозировал в его начале. Сейчас же жизнь понемногу возвращается к норме, а экономическая активность восстанавливается. В конце возникает эффект низкой базы — 2021 обещает мощный рост, хотя по факту мы вернемся примерно до того уровня, который был в конце 2019 года. Но по мнению владельцев варрантов, гораздо лучше, когда экономика падает один год, а затем резко отскакивает назад, чем когда два года не растет. В первом случае выплаты по варантам являются значительными, во втором — отсутствуют.
Если в 2021 году ВВП вырастет на 4.2% г/г (текущий консенсусный прогноз), ожидаемый размер выплаты по варантами составит $367 млн. Наши ожидания более оптимистичны — ВВП в 2021 году вырастет на 5.2%, поэтому соответственно выплаты составят около $1 млрд. А это уже совсем другие деньги.